A possibilidade de emissão de debêntures por sociedades limitadas

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As debêntures aparecem cada vez mais como uma das principais formas de busca por recursos no mercado brasileiro de capitais, tendo sua história evolutiva iniciada no Brasil com a publicação da Lei n. 1.083, de 22 de agosto de 1860, e em crescente ascensão desde então.

Pode-se dizer que o crescente desenvolvimento das debêntures e a recorrente necessidade de fomento ao mercado, bem como o aumento exponencial do surgimento de sociedades limitadas trouxe à tona a discussão sobre a possibilidade da emissão de debêntures por este determinado tipo societário.

Debates Iniciais

         Atualmente, a possibilidade das sociedades limitadas emitirem debêntures tem sido pauta recorrente de inúmeros debates no mundo jurídico, indo na contramão do entendimento da doutrina.

         Todavia, conforme falado acima, existem muitas divergências sobre o assunto, uma vez que, doutrinadores que argumentam contra a possibilidade de emissão de debêntures por sociedades limitadas, como José Edwaldo Tavares Borba, entendem que tal emissão vai contra a natureza jurídica das sociedades limitadas. Por outro lado, a Instrução n° 476/2009 da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”), e suas alterações, têm embasado o argumento dos que entendem ser possível a emissão de debêntures pelas sociedades limitadas..

A Regência Supletiva das Sociedades Limitadas pelas Normas da Lei n. 6.404/76

         Vale lembrar que as sociedades limitadas são reguladas pelo Código Civil, isto é, a Lei n. 10.406/02, e, quando os dispositivos do mesmo forem omissos ou não houver vedação expressa no contrato social, acarretará tacitamente a opção pela aplicação supletiva dos normativos das sociedades anônimas, que é a Lei n. 6.404/76.  

No entanto, mesmo que o contrato social estipule a regência supletiva das regras das sociedades anônimas, os artigos do Código Civil referentes às sociedades limitadas e as normas das sociedades anônimas não forem suficientes para disciplinar alguma situação específica, poderão ser aplicadas as normas da sociedade simples por ser considerada regra geral, de acordo com o art. 1.053 do Código Civil.

         Então, que, mesmo que o contrato social não estipule a regência supletiva das regras referentes às sociedades anônimas, as mesmas poderão ser utilizadas por analogia, caso o contrato social, os artigos sobre no Código Civil e as normas da sociedade simples não definam tal matéria em questão.

         Ainda, observa-se que os doutrinadores que defendem a aplicabilidade das debêntures nas limitadas e estabelecem que a regência supletiva das normas das sociedades anônimas não devem ser irrestritas, mas que apenas naquilo que forem incompatíveis não sejam aplicadas, como na abertura de capital com a circulação pública de ações, instituto típico da sociedade anônima, e que não devem ser aplicados às sociedades limitadas, pois é expressamente restrito às sociedades anônimas pela Lei n. 6.404/76.

         É primordial se falar sobre a expressão normas da sociedade anônima. A lei utiliza a palavra “normas” ao invés de especificar a Lei n. 6.404/76. Assim, presume-se que intenção dos autores da referida lei foi de abordar, de maneira ampla, todas as normas aplicáveis às sociedades anônimas e não só exclusivamente a Lei n. 6.404/76.

         Dito isso, entende-se que a sociedade limitada optante pela regência supletiva das normas das sociedades anônimas terá abrangência também na supletividade de todas as Leis, Decretos e Instruções Normativas aplicáveis às sociedades anônimas, outorgando às sociedades limitadas maior abrangência normativa. 

Da Possibilidade de Emissão de Debêntures Pelas Sociedades Limitadas

Deve-se atentar também para o fato de que as normas regulamentares do mercado de valores mobiliários no Brasil e, também, sobre a emissão e distribuição de valores mobiliários, incluindo, mas não se limitando, às debêntures, é exclusiva da CVM, de acordo com seu art. 2º, da Lei n. 6.385/76.

Tendo em vista o artigo acima citado, pode-se concluir que a exigência da adoção das sociedades anônimas é uma escolha da CVM, podendo dispor de maneira distinta, a fim de abranger outros tipos societários, assim como visto na Instrução CVM n. 476/2009, que buscou não restringir as ofertas públicas de valores mobiliários distribuídas com esforços restritos tão somente às sociedades anônimas, assim como dispensou o caráter obrigatório do registro na CVM da oferta e também de seu emissor.

Com isso, entende-se que a CVM, através da Instrução CVM n. 476/2009, possibilitou ofertas públicas de distribuição de valores mobiliários com esforços restritos para outros tipos societários também, especificamente às sociedades limitadas.

Não obstante, tendo em vista o que foi abordado acima, a sociedade que escolher adotar a regência supletiva das normas das sociedades anônimas também estará sujeita às normas complementares promulgadas pela CVM voltadas às sociedades por ações e não apenas a Lei n. 6.404/76.

Ademais, se a intenção fosse restringir a emissão para somente sociedades anônimas, não deveria ter sido incluído o §2º do art. 2º, parágrafo 2º, da Lei 6.835/76, uma vez que não se tem palavras soltas na legislação.

É preciso mencionar o art. 59 da Lei n. 6.404/76, que dispõe que: “A deliberação sobre emissão de debêntures é da competência privativa da assembleia-geral, que deverá fixar, observado o que a respeito dispuser o estatuto.

Pode-se concluir que a assembleia geral tem competência exclusiva para contratar ou não a emissão das debêntures, assim como a assembleia será formada pelos acionistas da sociedade, presume-se que a emissão competirá exclusivamente aos acionistas e, no caso das sociedades limitadas, aos sócios, sobre a deliberação a respeito da contratação ou não, no qual a CVM funcionará apenas como órgão regulador e fiscalizador de tal emissão.

Parece superficial basear a proibição da emissão de debêntures pelas sociedades limitadas apenas no fato de que as normas da sociedade anônima não seriam aplicáveis neste caso em razão de os sócios não poderem contratar tal matéria, uma vez que a competência para decidir sobre tal contratação é privativa dos próprios acionistas, no caso os sócios.

Ademais, tendo em vista o que foi dito acima, a regência supletiva das normas da sociedade anônima na sociedade limitada deve aplicar-se de maneira complementar aos artigos 1.052 a 1.087 do Código Civil e ao contrato social da sociedade que escolher pela regência supletiva. Ainda, não existe qualquer dispositivo legal, tanto no Código Civil quanto em qualquer outra norma, que proíba de maneira expressa a emissão de debêntures pelas sociedades limitadas.

Consequentemente, ressalta-se que a Constituição Federal de 1988 dispõe sobre o princípio da legalidade, no qual “ninguém será obrigado a fazer ou deixar de fazer alguma coisa senão em virtude de lei”.

É primordial lembrar, neste âmbito, que no Brasil, a grande maioria das sociedades é constituída como limitadas e, ainda, algumas são tão robustas e organizadas quanto às sociedades por ações. Estas possuem estrutura que possibilita a emissão de debêntures, isto é, com recursos para honrarem os títulos emitidos, cumprindo as regras dispostas pela CVM, que que deverá atestar a veracidade e idoneidade das debêntures distribuídas, conferindo segurança e garantia aos investidores.

Todavia, por mais que haja argumentos suficientes para afirmar e atestar pela possibilidade de emissão de debêntures pelas sociedades limitadas, a doutrina diverge e não é pacífica e, ademais, não há jurisprudência concordante sobre o assunto. Portanto, é inegável que a questão ainda enfrenta insegurança jurídica, o que afasta possíveis emissões por sociedades limitadas e possíveis investidores, temendo o questionamento futuro. Assim, normalmente optam pela emissão de debêntures pelas sociedades anônimas.

No fim das contas, muitos entendem que atualmente há uma impossibilidade prática de emiti-las, considerando o posicionamento do DREI e das Juntas Comerciais, que vem impossibilitando o arquivamento dos atos relativos à emissão de debêntures. Contudo, vale lembrar que o DREI disponibiliza o serviço “Reclame ao DREI”, permitindo manifestações e reclamações, funcionando como uma espécie de recurso administrativo, sendo possível, no cenário abordado por este artigo, a argumentação a favor do registro, uma vez indeferido pela Junta Comercial.

Para que esta situação mude e seja atrativa para mais interessados pela emissão de debêntures pelas sociedades limitadas, deve-se regular e prever expressamente tal hipótese, trazendo mais facilidade aos operadores que se esbarram com tal operação, bem como ao poder judiciário ao julgar casos que envolvam o procedimento. Por este motivo, é primordial que avancemos com a aprovação de dispositivos legais sobre esta matéria.

 Neste contexto, destaco que existem alguns Projetos de Lei em tramitação sobre o assunto: (i) o 6.322/2013 que tramita na Câmara Federal (no momento, está aguardando designação de Relator na Comissão de Constituição e Justiça e de Cidadania (CCJC)) que dispõe sobre emissão de debêntures por sociedade limitada, de autoria do deputado federal Carlos Bezerra (PMDB/MT). Sua proposta, após emenda, busca inserir no Código Civil, o art. 1.084-A, expressamente referindo-se ao cumprimento dos requisitos estabelecidos na Lei 6.404/76, com o objetivo de pacificar a discussão sobre a legitimidade das sociedades limitadas em emitir debêntures; e (ii) o projeto mais recente, o PLS n° 11, de 2018, em tramitação no Senado, que tem por objetivo aperfeiçoar o tratamento legislativo da sociedade limitada no âmbito do próprio Código Civil. Tal projeto de lei prevê, entre outras questões, a inclusão do artigo 1.054-B ao Código Civil, permitindo a emissão de debêntures por limitada.

 Independente das inseguranças e divergências acima citadas, é preciso reiterar que não há norma proibitiva expressa no que se refere à emissão de debêntures pelas sociedades limitadas. Portanto, considerando o princípio da isonomia, trazendo equidade de oportunidades conferidas às companhias, entende-se que as sociedades limitadas podem emitir debêntures, auxiliando, inclusive no desenvolvimento da economia brasileira, trazendo também certo equilíbrio ao mercado, evitando que somente as sociedades anônimas tenham benefícios com as vantagens apresentadas pelo mercado de capitais e na busca por recursos.

À título de exemplo, vejamos a Espanha que recentemente promulgou a Lei 5/2015, que promove o financiamento de negócios, entre outras modificações, inclui a possibilidade de sociedades limitadas emitirem debêntures com o objetivo de flexibilizar as opções de financiamento destas empresas.

Além da Espanha, a Índia também é um bom exemplo de permissão de emissão de debêntures pelas “limited private companies” de acordo com as seções 2 (30), 71 e 179 (3) do The Companies Act de 2013.

Das Debêntures Conversíveis nas Sociedades Limitadas

Considerando todo o exposto acima, e com base nas demandas atuais do mercado, resta claro que o um dos principais pontos a serem questionados em relação ao tema é a possibilidade de emissão de debêntures conversíveis em quotas.

Vale lembrar também que uma das principais diferenças entre as debêntures e as ações é que, normalmente, as debêntures não são conversíveis em ação, de maneira que sua emissão não resultará no acréscimo do capital social, ou seja, sem afetar o intuitu personae. Assim, tendo em vista as debêntures não conversíveis, entende-se que é possível sua emissão pelas limitadas, sem se indispor com a natureza contratual do tipo societário.

Pois bem, será que a emissão de debêntures conversíveis pelas sociedades limitadas é possível? Afetaria o intuito personae, conforme visto acima?

Ao analisar os Projetos de Lei que citei acima, é notório que não há qualquer menção à debêntures conversíveis, o que é preocupante. Afinal, uma vez que aprovadas, se este tópico não for expressamente previsto na nova lei, o mesmo problema existe hoje sobre a possibilidade de emissão de debêntures por limitadas, se repetirá com a conversão ou não em participação.

Então vamos ao ponto do tópico. Nas sociedades anônimas, o debenturista poderá transformar o seu crédito em participação acionária de forma rápida, pautada pelo artigo 166, III da Lei das S.A., de forma que a em uma sociedade cujo o estatuto contenha autorização para aumento de capital, essa contingência seria abrangida pelo capital autorizado. Contudo, mesmo em uma sociedade de capital fixo, a conversão e o aumento de capital independem de assembleia geral. Assim, o aumento será averbado no registro de empresas, no prazo de 30 (trinta) dias, ficando a sociedade obrigada a ajustar, na primeira assembleia geral que se seguir, o capital registrado no estatuto e o capital social após o aumento, declarando que este último ocorreu em decorrência de ações emitidas em consequência da conversão de debêntures. Por outro lado, nas sociedades limitadas, a princípio não haveria o efeito prático e eficaz como ocorre nas sociedades anônimas citado acima. Seria necessária alteração contratual assinada pelos sócios aprovando o aumento de capital em questão e subsequente criação das quotas a serem subscritas pelo debenturista, mesmo que a possibilidade de conversão já esteja prevista no próprio contrato social.

Assim, no que se refere aos dispositivos vigentes do Código Civil, bem como dos Projetos de Lei que vimos acima, o debenturista dependerá dos sócios para converter seus créditos advindos da debênture emitida pela limitada.

Então, para viabilizar a conversão pelas limitadas, pode-se firmar na escritura da referida debênture que (i) todos os sócios da sociedade emissora estão de acordo com a possibilidade de conversão da debênture em participação no capital social; (ii) renunciam expressamente seus respectivos direitos de preferência na subscrição das quotas a serem emitidas em favor dos debenturistas; e (iii) se comprometem a realizar todos os atos para que sejam emitidas as novas quotas em favor dos debenturistas. Além disso, resta claro que todos os sócios precisam assinar a escritura de debênture em questão ou realizar uma reunião de sócios em que todos deliberem favoravelmente.

A Emissão de Debêntures e o Impulso da Economia no Brasil

         Considerando que o mercado de capitais tem como um de seus objetivos facilitar a busca por recursos e a consequente capitalização pelas sociedades, auxiliando, assim, para a obtenção de capital pela referida sociedade. Pode-se dizer também que uma de suas principais funções é a aproximação do poupador, isto é, participante do mercado com recursos em excesso, no entanto, sem a oportunidade de aplicá-lo em atividades produtivas e, o tomador, que se encontra na situação oposta, ou seja, com atividades produtivas que precisam de investimento.

         Assim, é imprescindível atrelar a importância do mercado de capitais ao desenvolvimento econômico brasileiro, pois, consequentemente, aumentando-se os recursos captados com investidores, as sociedades aumentam suas produções, criam novos empregos e auxiliam diretamente no desenvolvimento brasileiro.

         Dito isso, é relevante destacar que o mercado de capitais traz mais eficiência e incentivos às inovações pelas sociedades. Pode-se afirmar, ainda, que o mercado de ações confere a socialização e a democratização do capital, pois, divide as empresas entre poupadores de menor porte.

         O grau de capital nas sociedades têm ação direta no desenvolvimento de um país. Ou seja, quanto mais recursos tiverem as sociedades de um país, maior será, consequentemente, a possibilidade de crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) do mesmo.

         Com isso, pode-se concluir que as sociedades menos eficientes poderão ser punidas, perdendo clientes, mercado, investidores e, principalmente, capital. Ainda que tais empresas não atuem no mercado de capitais, enfrentarão a necessidade de aumentar sua eficiência vislumbrando a volta ao mercado e a busca pela concorrência. 

         Trazendo à questão para a seara das debêntures, pontua-se que a emissão deste título apresentou crescimento exponencial nos últimos vinte anos, demonstrando, assim, que os investidores estão atrás deste tipo de título.

         Conclui-se, desta forma, que se, atualmente, a grande maioria da emissão das debêntures são realizadas pelas companhias no mercado de capitais, tendo em vista a falta de permissão expressa da emissão por sociedades limitadas, e ainda assim a emissão das debêntures está em crescente expansão, resta claro que ao serem emitidos pelas sociedades limitadas presume-se crescimento ainda maior para o mercado.

O Efeito Prático no Ecossistema das Startups

De acordo com a nossa experiência no setor, as operações de investimento em startups, quase em sua maioria foram realizadas através de mútuos conversíveis, sendo a startup investida, nesses casos, sociedades limitadas. 

O mútuo conversível estabelece uma relação de obrigação, de maneira que o investidor faz um aporte na empresa, tornando-se seu credor e lhe permitindo, no futuro, a conversão do referido crédito em participação na sociedade.

Vale pontuar que o instrumento em questão nada mais é do que um empréstimo conversível. Vejamos. O investidor disponibiliza à sociedade um crédito, assim que concluídos os termos acordados entre as partes ou decorrendo o prazo estabelecido, este investidor poderá escolher entre receber de volta o crédito disponibilizado com suas devidas correções e juros, ou convertê-lo em participação societária na referida sociedade.

Um dos principais motivos pela sua extensa utilização nas captações de investimento em startups se dá pela sua rapidez, pela pouca (ou nenhuma) burocracia, uma vez que não é necessário que o mesmo seja sequer registrado, e, por supostamente proteger o investidor de eventuais passivos da sociedade. Afinal, ele figurará como um sócio virtual, uma vez que não estará efetivamente inserido no quadro de sócios.

Imagino que neste ponto devem estar se perguntando o porquê de não seguir utilizando o mútuo conversível. Bem, é importante lembrar que o mútuo é comparável às convertible notes do direito americano. Contudo, no direito brasileiro não há um instituto correspondente. Ou seja, não há legislação que o respalde, possibilitando o surgimento de discussões extrajudiciais e judiciais dos referidos instrumentos, como por exemplo: sobre uma eventual sociedade de fato decorrente do investimento e consequentes atitudes do investidor. 

Eis que entra a possibilidade de emissão de debêntures conversíveis pela sociedades limitadas para substituir os mútuos. Sob a ótica do investidor, um dos principais motivos se debruça no fato de que debênture representa um crédito, na maioria das vezes, acompanhado de uma garantia. 

Isto posto, além das debêntures possuírem garantias, possuem legislação específica e jurisprudência vasta, evitando-se assim discussões sobre a natureza do título, seus direitos, amplitude e possibilidades. Ademais, se faz necessário que sua escritura seja registrada na Junta Comercial, conferindo, assim, ainda mais segurança ao investidor e publicidade perante terceiros. E, no que se refere ao custo, cumpre pontuar que o único gasto a ser incorrido com a emissão deste título (além dos honorários advocatícios para sua elaboração) será única e exclusivamente a taxa de registro da própria Junta Comercial.

Não obstante, sob a ótica da sociedade emissora, além dos pontos elencados acima que também conferem maior segurança à mesma, podemos destacar que a sociedade receberá o aporte sem precisar alterar sua estrutura societária, sendo esta característica semelhante à dos mútuos. 

Todavia, a possibilidade de emissão de debêntures conversíveis pela sociedades limitadas pode funcionar como uma “virada de chave” no cenário de captação de investimentos pelas startups, pequenos empresários, médios, etc, tomando de vez o lugar dos mútuos conversíveis. Estas empresas em fase mais embrionária e em crescimento terão acesso a um novo mecanismo de financiamento de suas operações, conferindo-lhes ampla segurança e de maneira menos impactante.

Outro ponto importante a ser levantado é que, as  startups que são sociedades limitadas, para que tenham seus mútuos convertidos, obrigam-se a se transformar em sociedades anônimas para evitar eventual incidência de tributação na conversão.

Porém, mesmo que estas sociedades limitadas emissoras de debêntures não estejam legalmente obrigadas a proceder com todos os dispositivos de governança conforme falado acima, é importante ressaltar ainda que a possibilidade de emissão de debêntures, além de todos os benefícios que já discorri até então, demandará que as sociedades limitadas estejam cada vez mais organizadas.

Neste sentido, pode-se afirmar que as sociedades limitadas emissoras de debêntures, ao mirar em investidores profissionais acostumados com companhias submetidas à regras mais sólidas de compliance e governança, podem vir a ser solicitadas por estes investidores que adotem algumas destas regras, buscando a organização e transparência de informações. 

Com isso, projeta-se uma mudança drástica e extremamente positiva nestas sociedades limitadas, evidenciando a prestação de informações claras e a consequente preparação desde cedo ao recebimento de investimentos voluptuosos e/ou advindos do exterior, provenientes de grandes investidores.

 

Artigo completo em https://www.linkedin.com/pulse/possibilidade-de-emissão-debêntures-por-sociedades-werneck-valente/?published=t

 

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